Révision MiFID II / MiFIR : L'analyse de l'AMAFI

Focus — Révision MiFID II / MiFIR : L'AMAFI décrypte les enjeux pour les marchés français

L'Association française des marchés financiers (AMAFI) vient de publier une note de présentation très attendue (référence AMAFI / 26-31) portant sur la révision du cadre réglementaire MiFID II / MiFIR. Ce document synthétise la position et l'analyse de l'association sur les propositions législatives de la Commission européenne, qui visent à amender la directive et le règlement sur les marchés d'instruments financiers. Cette initiative s'inscrit dans le cadre plus large du projet d'Union des Marchés de Capitaux (UMC), cherchant à renforcer la compétitivité et l'intégration des marchés financiers européens.

Pour l'ensemble des prestataires de services d'investissement (PSI), des opérateurs de marché et plus largement des acteurs de la place financière de Paris, cette note constitue un décryptage essentiel. L'enjeu principal est d'anticiper les impacts opérationnels majeurs des réformes proposées, notamment la création d'un CTP (Consolidated Tape Provider), la refonte des régimes de transparence, l'interdiction controversée du paiement pour flux d'ordres (PFOF) et l'ajustement des obligations de meilleure exécution.

💡 Sujet/Concept clé : de quoi parle-t-on ?

Le couple réglementaire MiFID II (Directive 2014/65/UE) et MiFIR (Règlement UE n°600/2014) constitue le socle de la régulation des marchés financiers au sein de l'Union Européenne depuis son entrée en application en janvier 2018. Il régit les conditions d'agrément et d'exercice des PSI, le fonctionnement des plateformes de négociation (marchés réglementés, systèmes multilatéraux de négociation - MTF, et systèmes organisés de négociation - OTF), ainsi que les obligations de transparence et de reporting applicables aux transactions sur une vaste gamme d'instruments financiers (actions, obligations, dérivés, etc.).

L'objectif initial de cette refonte post-crise financière de 2008 était triple : accroître la transparence des marchés, renforcer la protection des investisseurs et favoriser une concurrence équitable entre les différents acteurs. Cinq ans après sa mise en œuvre, la Commission européenne a identifié plusieurs axes d'amélioration pour simplifier le cadre, le rendre plus efficace et surtout, pour consolider un marché unique des capitaux plus profond et liquide. La révision actuelle se concentre donc sur des ajustements ciblés pour corriger les faiblesses identifiées, comme la fragmentation des données de marché et certaines complexités jugées excessives.

La base légale et réglementaire

La proposition de révision modifie directement la Directive MiFID II et le Règlement MiFIR. Ces textes de niveau 1 seront complétés par des normes techniques réglementaires (RTS) et d'exécution (ITS) qui seront élaborées par l'ESMA (European Securities and Markets Authority). C'est dans ces normes techniques que résideront les détails opérationnels les plus critiques pour les professionnels de la conformité.

Concrètement, les articles de MiFIR relatifs à la transparence pré-négociation et post-négociation sont au cœur de la réforme. Ils définissent les informations que les plateformes de négociation et les PSI doivent rendre publiques (prix, quantité, heure) et les délais applicables. Les sanctions en cas de manquement, définies au niveau national (en France, via le Code monétaire et financier), peuvent être sévères. L'AMF peut prononcer des sanctions pécuniaires pouvant atteindre 100 millions d'euros ou 10% du chiffre d'affaires annuel total pour les personnes morales, ainsi que des sanctions disciplinaires pour les personnes physiques. L'esprit du texte est de garantir que des données de marché fiables et complètes soient accessibles à tous les participants, assurant ainsi l'intégrité et l'efficience du processus de formation des prix.

L'analyse de l'AMAFI sur la révision du cadre

La note de l'AMAFI décortique les points les plus saillants de la proposition de révision. Un accent particulier est mis sur la création d'un CTP, ou fournisseur de bande consolidée. L'association soutient l'objectif d'une vue d'ensemble du marché européen en temps réel, mais souligne les défis techniques et économiques : la sélection d'un ou plusieurs CTP par classe d'actifs, la garantie d'une qualité de données irréprochable et la mise en place d'un modèle de revenus équitable qui rémunère justement les contributeurs de données (plateformes de négociation, internalisateurs systématiques) sans créer un coût prohibitif pour les utilisateurs.

Concernant la transparence, l'AMAFI analyse la proposition de simplification du régime, notamment la suppression du mécanisme de double plafonnement des volumes (Double Volume Cap) et l'ajustement des dérogations. L'objectif est de rendre le cadre plus lisible et moins contraignant, tout en maintenant un niveau de transparence adéquat pour la liquidité des marchés, en particulier pour les instruments moins liquides comme les obligations d'entreprise.

Le point le plus débattu reste l'interdiction proposée du Paiement pour Flux d'Ordres (PFOF), une pratique où les courtiers reçoivent une rémunération de la part des teneurs de marché en échange de l'acheminement des ordres de leurs clients. L'AMAFI relaie les préoccupations du secteur sur l'impact potentiel de cette interdiction sur les modèles économiques de certains courtiers, notamment ceux proposant des services sans commission. L'analyse porte sur l'équilibre à trouver entre la protection de l'investisseur contre les conflits d'intérêts et le maintien d'une offre de services diversifiée et compétitive.

Enfin, la note aborde la refonte des obligations de meilleure exécution. La suppression des rapports RTS 27 (qualité d'exécution par les plateformes) et l'allègement des rapports RTS 28 (synthèse des cinq principaux lieux d'exécution par les courtiers) sont vus comme une simplification bienvenue. Cependant, l'AMAFI insiste sur la nécessité de maintenir des exigences robustes pour que les PSI puissent démontrer à leurs clients et aux régulateurs qu'ils agissent toujours dans leur meilleur intérêt.

Ce que ça change opérationnellement (Plan d'action)

Pour les Compliance Officers, cette révision impose une anticipation rigoureuse. Voici un plan d'action en 6 étapes :

1. Lancer une analyse d'impact détaillée : Cartographiez l'ensemble des processus, systèmes IT et documentations (politiques, procédures, contrats clients) qui seront affectés par la révision. Priorisez les chantiers en fonction de leur complexité et de leur criticité (transparence, best execution, reporting).

2. Préparer la contribution au CTP : Collaborez dès maintenant avec les équipes IT et Data pour évaluer la capacité de vos systèmes à fournir les données de transaction requises par le futur CTP, en respectant les formats et les délais qui seront définis par l'ESMA.

3. Auditer et adapter la politique de meilleure exécution : Anticipez l'interdiction du PFOF. Révisez en profondeur la politique de sélection des lieux d'exécution, les dispositifs de surveillance et les rapports clients (RTS 28). Le processus de décision devra être encore plus robuste et documenté pour prouver l'absence de conflit d'intérêts.

4. Reconfigurer les outils de reporting réglementaire : Identifiez les changements à venir dans les reportings de transaction (MiFIR) et préparez les évolutions des systèmes. Même si les rapports RTS 27/28 sont allégés, de nouvelles exigences de publication pourraient voir le jour.

5. Former les équipes opérationnelles et commerciales : Déployez un plan de formation pour expliquer les nouvelles règles aux équipes de front-office, de trading et de relation client. L'accent doit être mis sur les implications concrètes de la réforme sur leur activité quotidienne et sur le discours à tenir aux clients.

6. Participer à la veille active et aux consultations : Suivez de près les travaux de l'ESMA sur les normes techniques. Participez, via les associations professionnelles comme l'AMAFI, aux consultations publiques pour faire remonter les difficultés opérationnelles et influencer la rédaction des textes de niveau 2.

Sources

• 📎 AMAFI — AMAFI / 26-31 : MiFIDII MiFIR – Révision du cadre – Note de présentation de l’AMAFI