MAR : L'ESMA affine les règles sur le report d'information

Focus — MAR : L'ESMA affine les règles sur le report de publication d'informations privilégiées

L'Autorité européenne des marchés financiers (ESMA) a lancé une consultation publique sur un projet de lignes directrices visant à clarifier les conditions dans lesquelles un émetteur peut légitimement reporter la publication d'une information privilégiée, conformément au Règlement sur les Abus de Marché (MAR). Cette initiative, particulièrement attendue par les établissements de crédit et les entreprises d'investissement, a suscité une réponse détaillée de l'Association Française des Marchés Financiers (AMAFI), qui représente les acteurs de l'industrie financière en France.

Cette consultation s'inscrit dans un effort continu d'harmonisation des pratiques de supervision au sein de l'Union Européenne. L'enjeu principal est de trouver un équilibre délicat : d'une part, garantir la transparence et l'intégrité du marché par une diffusion rapide de l'information et, d'autre part, préserver les intérêts légitimes des émetteurs qui peuvent être compromis par une divulgation prématurée. La clarification des règles du jeu est donc cruciale pour la sécurité juridique de tous les participants.

💡 Sujet/Concept clé : de quoi parle-t-on ?

Le concept central est celui de l''information privilégiée', défini à l'article 7 du règlement MAR. Il s'agit d'une information à caractère précis, qui n'a pas été rendue publique, qui concerne, directement ou indirectement, un ou plusieurs émetteurs ou un ou plusieurs instruments financiers, et qui, si elle était rendue publique, serait susceptible d'influencer de manière sensible le cours de ces instruments financiers. Le principe de base, édicté par l'article 17 de MAR, est la publication de cette information 'dès que possible'.

Toutefois, ce même article 17 prévoit une dérogation majeure : la possibilité pour un émetteur de reporter cette publication sous sa propre responsabilité. Cette décision est conditionnée à la réunion de trois critères cumulatifs : la publication immédiate risquerait de porter atteinte aux intérêts légitimes de l'émetteur, le report n'est pas susceptible d'induire le public en erreur, et l'émetteur est en mesure d'assurer la confidentialité de l'information. C'est précisément sur l'interprétation de ces conditions, notamment pour le secteur financier, que la consultation de l'ESMA et la réponse de l'AMAFI portent.

La base légale et réglementaire

Le cadre juridique est principalement défini par le Règlement (UE) n° 596/2014 sur les abus de marché (MAR), directement applicable dans tous les États membres depuis juillet 2016. Il a remplacé la Directive sur les Abus de Marché (MAD), renforçant et harmonisant le régime à l'échelle européenne.

L'article 17(4) de MAR est la pierre angulaire du dispositif de report. Il établit les trois conditions cumulatives mentionnées précédemment. En cas de report, l'émetteur doit informer l'autorité compétente (l'AMF en France) de sa décision et lui fournir une explication écrite sur la manière dont les conditions ont été remplies, immédiatement après la publication de l'information. Le non-respect de ces obligations expose les émetteurs à des sanctions administratives sévères, pouvant inclure des amendes significatives (jusqu'à 2,5 millions d'euros pour une personne physique ou 2% du chiffre d'affaires annuel total pour une personne morale, selon le Code monétaire et financier français) et des atteintes à leur réputation.

L'article 17(8) confère à l'ESMA le pouvoir d'émettre des lignes directrices pour aider les autorités nationales et les acteurs de marché. Ces lignes directrices visent à établir une liste indicative et non exhaustive des intérêts légitimes des émetteurs et des situations dans lesquelles un report de publication serait susceptible d'induire le public en erreur. La consultation actuelle s'inscrit directement dans ce mandat.

Analyse de la consultation ESMA et de la réponse AMAFI

Le projet de l'ESMA se concentre sur des cas de figure spécifiques aux établissements financiers, cherchant à clarifier l'articulation entre les obligations de transparence de MAR et les exigences de confidentialité de la supervision prudentielle. Un point central de la consultation concerne les décisions du processus de surveillance et d'évaluation prudentielle (SREP). L'ESMA considère que le contenu d'un projet de décision SREP, notamment s'il inclut des exigences de capital de Pilier 2 (P2R), constitue une information privilégiée. L'autorité européenne estime cependant que sa publication peut être reportée pour ne pas interférer avec le dialogue prudentiel, à condition que les trois critères de l'article 17(4) soient respectés.

Un autre point d'attention est la notion de 'risque d'induire le public en erreur'. L'ESMA propose des exemples concrets, comme une information qui contredirait les attentes du marché créées par les communications antérieures de l'émetteur, ou une information concernant un émetteur en difficulté financière dont le report masquerait sa situation réelle. Cette approche vise à limiter les reports utilisés à des fins de gestion de la communication plutôt que pour la protection d'un intérêt légitime.

Dans sa réponse, l'AMAFI salue l'initiative de clarification de l'ESMA, mais exprime plusieurs points de vigilance. L'association française met en garde contre une approche qui serait trop prescriptive et qui risquerait de brider le jugement au cas par cas des émetteurs, qui reste essentiel. L'AMAFI insiste sur le fait que les listes d'exemples fournies par l'ESMA doivent rester strictement indicatives et non exhaustives. Elle plaide pour une reconnaissance plus large des situations pouvant constituer un intérêt légitime, notamment dans le cadre de négociations commerciales complexes ou de restructurations internes.

Concernant les décisions SREP, l'AMAFI s'aligne sur la possibilité de report mais demande des clarifications pour éviter toute insécurité juridique. Elle souligne que le caractère privilégié de l'information ne devrait être reconnu qu'à un stade suffisamment mature du processus prudentiel, afin de ne pas paralyser l'émetteur avec des informations préliminaires et volatiles. La réponse de l'AMAFI reflète la recherche d'un équilibre pragmatique, protégeant à la fois la confidentialité du dialogue avec le superviseur et l'information due au marché.

Ce que ça change opérationnellement (Plan d'action)

Pour les Compliance Officers, ces évolutions appellent à une révision proactive des dispositifs internes. Voici un plan d'action en 6 points :

1. Mettre à jour la procédure de gestion des informations privilégiées : Revoyez et formalisez la procédure interne de qualification de l'information et de décision de report. Elle doit définir clairement le processus d'escalade, les personnes habilitées à prendre la décision (souvent le Comité Exécutif ou un comité ad hoc), et la traçabilité de cette décision.

2. Élaborer une grille d'analyse du report : Créez un document-cadre ou une checklist pour évaluer systématiquement les trois conditions de l'article 17(4) pour chaque situation. Intégrez les cas pratiques proposés par l'ESMA (SREP, difficultés financières, etc.) et documentez l'analyse pour chaque cas de report envisagé. Ce document sera crucial en cas de demande de l'AMF.

3. Renforcer les mesures de confidentialité : La capacité à reporter dépend de la capacité à garantir la confidentialité. Assurez-vous que les listes d'initiés (article 18 MAR) sont établies sans délai, que les accès aux informations sont strictement limités au 'besoin d'en connaître' et que des rappels réguliers sur les obligations de confidentialité sont faits aux personnes concernées.

4. Préparer les notifications à l'autorité de tutelle : Rédigez des modèles de notification à l'AMF pour l'informer du report d'une publication. Ces modèles doivent inclure une trame pour l'argumentaire justifiant le respect des trois conditions, afin de pouvoir réagir rapidement et de manière structurée une fois l'information publiée.

5. Former les instances dirigeantes et les équipes exposées : Organisez des sessions de formation ciblées pour le Conseil d'administration, le Comex, ainsi que les équipes Finance, Juridique, M&A et Communication. Utilisez des études de cas basées sur les nouvelles lignes directrices pour illustrer les enjeux et les bonnes pratiques.

6. Mettre en place une veille active des rumeurs de marché : Le maintien de la confidentialité est une condition sine qua non du report. Mettez en place un processus de surveillance des médias et des réseaux sociaux. En cas de fuite ou de rumeur précise, la confidentialité est rompue et la publication immédiate de l'information s'impose pour mettre fin à l'asymétrie d'information.

Sources

• 📎 AMAFI — AMAFI / 26-20 : MAR Guidelines on delay in the disclosure of inside information – ESMA’s consultation – AMAFI’s answer
• 📎 ESMA — Consultation on draft guidelines on the delay in the disclosure of inside information under MAR (ESMA70-159-2524)